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山西汾酒:预计2015年收入将出现弱复苏

2015-02-05 08:23  佳酿网 现金二八杠 www.pdpwines.com 现金二八杠 字号:【】【】【】   参与评论

现金二八杠 www.pdpwines.com 预计山西汾酒2015年收入将出现弱复苏。

我们从近期终端调研发现,公司渠道库存已下降到相对较低水平(从8月底10亿下降到目前3亿)。我们预计,由于基数较低,14年四季度收入同比增长20%左右,15年收入将有望出现弱复苏,原因:1)青花瓷系列库存很低,15年再出现大幅下降的可能性不大;2)预计老白汾系列未来将受益于省内消费升级,5年将略有增长;3)玻汾15年仍有望维持20%左右增长。

销售体系仍在调整过程中,费用率维持较高水平汾酒在12年就开始探索渠道精细化管理,将经销商按渠道、销售区域以及单品逐步划分。14年,公司对销售体系进行了自上而下的改革,进一步推进了渠道精细化进程。但是,我们认为,由于山西以外市场仍然需要大量投入,新品还需要费用支持,公司费用率仍然将维持在较高水平。

国企改革预期已基本包含在股价内公司具有较强的国企改革预期,目前已经在上海销售公司进行混合所有制改革试点,国有股份比例降到40%,引进了经销商、财务投资者、经营团队持股。我们认为,未来汾酒的各大业务板块都会推进混合所有制改革,从销售板块开始,逐步推进到上游的生产板块、流通板块。

估值:下调评级至卖出,下调目标价至15.1元由于中高端产品销量下滑超预期,我们大幅下调了2014-16年收入和毛利率假设,预计14-16年EPS为0.42/0.45/0.51元(原0.69/0.71/0.78元)。我们采用瑞银VCAM现金流贴现模型模型(因市场无风险利率下降,WACC从9.3%下调至为8.8%),下调目标价至15.1元,对应15/16年PE为33/29倍。我们认为股价已包含国企改革预期,但估值高于合理水平(目前PE44倍vs.历史平均30倍),下调评级至“卖出”。

关键词:汾酒 业绩 白酒股  来源:瑞银证券
(责任编辑:郭文宣)
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